Wie denkt aan de verkoop van zijn bedrijf – vaak zijn levenswerk – stelt vaak als eerste vraag: wat is mijn bedrijf waard? Om dat te bepalen zijn er diverse objectieve waarderingsmethoden, die elk eigen klemtonen leggen. En dan is er nog de (subjectieve) koper, voor wie de prijs deel uitmaakt van een groter verhaal.
De twee meest gebruikte waarderingsmethoden zijn de intrinsieke waarde en de rendementswaarde. De intrinsieke waarde (of Gecorrigeerd Netto Actief, GNA) is de waarde van het vermogen dat een onderneming in het verleden heeft opgebouwd. Dit is de som van het eigen vermogen en de verborgen meer- en minderwaarden van de activa en passiva. Hier moet ook rekening worden gehouden met fiscale latenties, zoals uitgestelde belasting bij verkoop van activa.
De rendementswaarde wordt berekend aan de hand van de DCF-methode (Discounted Cash Flow). Deze methode baseert zich op de operationele winstgevendheid en kijkt naar het rendement van de activa, ongeacht de financieringswijze. Dit resulteert in de ondernemingswaarde, waar de netto schuldpositie (rentedragende schulden minus liquide middelen) van wordt afgetrokken om tot de aandelenwaarde te komen.
De financieringswaarde toetst de rendementswaarde door te kijken naar hoeveel kasstromen kunnen worden gegenereerd om een lening af te lossen. De financieringscapaciteit van de koper speelt hierbij een cruciale rol. Toch houdt deze methode geen rekening met de activawaarde of rentabiliteit van de onderneming.
Bij de vergelijkingswaarde wordt gekeken naar vergelijkbare transacties, meestal via de EBITDA-multiple. Deze methode is snel en eenvoudig, maar vereist zorgvuldige analyse om te zorgen dat bedrijven echt vergelijkbaar zijn in grootte, groei en marktpositie. Een multiple bevat veel informatie, maar de eenvoud ervan kan misleidend zijn.
Elke methode heeft voor- en nadelen. De intrinsieke waarde is eenvoudig vast te stellen, maar is een momentopname en houdt geen rekening met toekomstige ontwikkelingen. De rendementswaarde biedt een vooruitzicht op toekomstig rendement, maar is gebaseerd op prognoses en daarmee subjectief. De vergelijkingswaarde is eenvoudig, maar heeft als risico dat bedrijven niet goed vergelijkbaar zijn, en is eveneens een momentopname.
Hoe kijkt de koper?
Behalve de verschillende waarderingsmethodes is er natuurlijk ook nog een andere realiteit: hoe kijkt de koper naar een waardering of een prijsvoorstel? De theoretische waardebepaling is immers één zaak. Het is nuttig de oefening zelf te maken (op een stand-alone basis) alvorens onderhandelingen in te gaan. Waarde en prijs zijn niet hetzelfde. De prijs is wat een koper uiteindelijk wenst te betalen. Voor verschillende types kopers (financieel, strategisch, etc.) kunnen allerhande factoren (positief en negatief) spelen om tot een uiteindelijke prijs te komen.
Zo zal een koper kijken naar de strategische en/of operationele fit, als hij zelf reeds actief is in de sector. Hierbij kan hij synergieën realiseren waarvoor hij al dan niet een surplus wenst te betalen. Daarnaast is het vaak, zo niet altijd, ook steeds een afweging tegenover het risico dat extra wordt meegenomen bij een eventuele opportuniteit. Hoe meer dit risico kan beperkt worden, hoe meer een koper bereid is te betalen, al dan niet uitgesteld. Denk aan de transitieperiode die langer is of een uitstel van betaling onder de vorm van een earn-out of vendor loan (lees ook blz. 1).
De verkoper kan ook bereid zijn om opnieuw mee in te stappen in het nieuwe verhaal; dit drukt de investeringslast en het risico waardoor een hogere prijs (voor het gedeelte exit) kan worden geboden.